Обходной путь. Новый способ заставить деньги делать деньги

Изобилующий рекордными доходностями 2006 год остался в светлой памяти мелких и крупных капиталистов, и на смену ему пришла неопределенность и высокая волатильность. В период пришедшего из-за рубежа кризиса фондового рынка, потрепавшего нервы инвесторам всех мастей, российские граждане все больше ломают голову над тем, как найти лучшее применение своим средствам.

Деньги пока есть, и те, у кого они есть в достаточном количестве, могут рассчитывать на помощь специалистов в области индивидуального доверительного управления (ИДУ). По словам участников этого развивающегося рынка, такие услуги могут быть для клиентов предпочтительнее банковских депозитов или коллективных инвестиций.

Перспективное поле

В сравнении с другими инвестиционными инструментами сектор ИДУ относительно молод - ему всего 5-6 лет. Однако сумма средств, уже находящихся в доверительном управлении компаний, по оценочным данным, превышает $25 млрд. При этом финансисты и аналитики прогнозируют ежегодный прирост средств в активах индивидуального доверительного управления на российском рынке на уровне от 30% до 50%. По прогнозам инвестбанкиров, примерно половину новых денег принесут существующие клиенты, чуть меньше - те, кто ранее не пользовался услугами по управлению капиталом, еще около 10% новых активов принесут клиенты, мигрирующие между инвестиционными компаниями в поисках более выгодных условий инвестирования.

Многие компании рассчитывают увеличить количество счетов ИДУ, или private banking (управление частным капиталом), за счет своих же клиентов, пользующихся депозитами, кредитными картами или брокерскими услугами, - например, руководителей крупных корпораций.

Как отмечают финансисты, многих состоятельных граждан привлекает к ИДУ возможность воспользоваться услугами крупных западных банков через отечественные финансовые институты, а также возможность альтернативного небанковского применения средств. Ведь большинство компаний не только предоставляют клиентам свои услуги, но и дают возможность создать глобальный портфель, доверив средства западным кредитным организациям. Российский банк может выступить в качестве консультанта и организатора создания портфеля и получить за это вознаграждение.

Немаловажный фактор роста данного сектора - то, что состоятельных людей в России становится больше. По словам специалистов, в настоящее время четко обозначилась тенденция роста среди клиентов доли предпринимателей в возрасте, которые отошли от дел и заинтересованы в размещении и управлении средствами, полученными после продажи своего бизнеса. В подобных случаях ИДУ может стать одним из наиболее привлекательных вариантов инвестирования "пенсионного" капитала.

"В последнее время экономика России переходит от стихийного к планомерному развитию, что ведет к увеличению количества инвестиционных инструментов и снижению скорости роста фондового рынка, - отмечает генеральный директор УК Росбанка Кирилл Презанти. - Теперь для приумножения средств требуется все большая квалификация и объем знаний, поэтому люди, для которых инвестирование само по себе не является приятным времяпрепровождением, все чаще предпочитают отдавать средства в управление профессионалам".

Впрочем, быстрый рост данного сегмента объясняется не только увеличением числа индивидуальных клиентов. Значительная доля прироста происходит благодаря наращиванию суммы активов, переданных в управление институциональными инвесторами. По оценке директора департамента развития клиентских отношений УК "КапиталЪ" Дмитрия Богданова, российские управляющие компании сегодня контролируют активы в объеме $50 млрд. Из них около половины приходится на коллективные инвестиции - паевые инвестиционные фонды. А на рынке ДУ примерно две трети капитала размещено институциональными инвесторами и треть - частными лицами.

При этом г-н Богданов отмечает, что главная причина роста объема средств, переданных в ДУ, - увеличение активов и резервов негосударственных пенсионных фондов и страховых компаний: именно эти группы инвесторов являются крупнейшими клиентами для многих управляющих компаний.

Заместитель генерального директора УК "РУСС-ИНВЕСТ" Алексей Буторин указывает, что количество институциональных инвесторов ограничено и вокруг них существует высокий уровень конкуренции. "Физических лиц приходит больше, - говорит г-н Буторин. - Одним из факторов привлекательности для них является более низкий уровень налога на доходы по сравнению с юридическими лицами".

По словам Дмитрия Богданова, другим важным фактором служит относительный рост благосостояния и финансовой грамотности граждан. "В то же время необходимо сказать, что осведомленность населения о финансовых услугах и продуктах все еще оставляет желать лучшего, - добавляет г-н Богданов. - Непонимание продуктов зачастую ведет к недоверию".

Руководитель дирекции аналитических исследований управляющей компании "УралСиб" Александр Головцов указывает: если сопоставить объем рынка доверительного управления с размером российской экономики, то видно, что доверительное управление в нашей стране пока находится в зачаточном состоянии. "Даже в таких развивающихся странах, как Бразилия, Мексика и Турция, активы пенсионных и паевых фондов исчисляются сотнями миллиардов долларов, - говорит г-н Головцов. - Складывается впечатление, что экономика России в последние годы развивалась гораздо быстрее, чем доверие инвесторов к рынку ценных бумаг. Кроме того, рынку не хватает законодательных стимулов для развития. Например, в развитых странах отчисления в пенсионные фонды не облагаются налогом, равно как и прибыль таких фондов и личных пенсионных счетов. Для наших законодателей это пока перспективное поле деятельности".

Есть и другие факторы, не способствующие увеличению популярности данного сектора услуг в России. Выступая в прошлом году на международной конференции, посвященной управлению частным капиталом, первый вице-президент Ассоциации региональных банков "Россия" Александр Хандруев заявил, что не верит в private banking "в стране, где базы данных налоговых служб, силовых ведомств можно купить на улице". По его мнению, классический вариант этого бизнеса вообще возможен лишь в Швейцарии, так как для этого необходима целая совокупность факторов, в том числе и таких, как социокультурные факторы, правовые гарантии, устоявшиеся традиции и т.д.

Впрочем, Алексей Буторин уверяет, что конфиденциальность информации о средствах клиентов ДУ достаточно высока. "Ведь налоговые органы видят только доход, получаемый клиентом в процессе работы на фондовом рынке, - говорит г-н Буторин. - Это может быть как спекулятивная операция, так и просто продажа пакета бумаг. В этом смысле клиент может чувствовать себя спокойно".

Пока далеко не все российские инвестиционные компании активно взялись за разработку данного сектора. "На сегодняшний момент на этом рынке не очень много участников, - отмечает директор управления по работе с частными клиентами UFG Asset Management Денис Мовзолевский. - Управляющие компании, работающие с клиентами в этом направлении, можно условно разделить на три группы: кэптивные, когда несколько крупных клиентов создают УК под себя, рыночные - инвесткомпании сами ищут клиентов, а также компании, управляющие средствами своих холдингов".

Относительная доходность

В связи с молодостью рынка в данный момент на нем отсутствуют четкие стандарты и критерии оценки деятельности компаний, представленных в секторе ДУ. "Нужно признаться, что сейчас не существует единой базы по результатам оказания услуг доверительного управления различными компаниями. Это объясняется отсутствием в России единых стандартов отчетности по ДУ", - говорит Дмитрий Богданов.

По его словам, пока основная методика оценки доходности - рыночная. Компания сравнивает рыночную стоимость портфеля на начало и конец периода и объявляет разницу. Это наиболее логичный метод, в то же время нельзя говорить о том, что он является общепринятым, подчеркивает специалист.

Применяемый за рубежом стандарт раскрытия информации о результатах управления частными портфелями - GIPS (Global Investment Performance Standards - мировые стандарты инвестиционной деятельности) - в нашей стране практически не используется.

"Надежная статистика по результатам ДУ отсутствует, так как нет регулятивной базы, контролирующей подготовку такой статистики, - указывает Александр Головцов. - Ряд компаний заявляют, что публикуют результаты по GIPS, однако данные результаты никем не аудированы и уверенность в их достоверности весьма ограниченна".

"Эта система обязывает включать находящиеся под управлением портфели в композиты, определенные по сходству стратегии и/или целей инвестиций, представлять результаты не менее чем за пять лет, - рассказывает Дмитрий Богданов. - Разумеется, стандарты требуют использовать определенные методологии расчетов. Система предлагает единые стандарты учета результатов. Нужно отметить, что эта система для тех, кому нечего скрывать".

Первая сложность внедрения GIPS в России - отсутствие единой инициативы всего профессионального сообщества, указывает специалист.

Вторая - вопрос контроля. Пока не будет определен институт, который станет осуществлять постоянный контроль над соответствием отчетности всех компаний GIPS, внедрение системы в отдельной компании нерационально. "Стандарты должны быть повсеместными, обязательными и проверяемыми, - считает г-н Богданов. - Иначе их внедрение можно рассматривать лишь как нехитрый маркетинговый ход отдельно взятой УК или желание максимально объективно информировать клиентов о результатах".

Кроме того, сложность оценки заключается в самой динамике рынка. "Если речь идет о действительно индивидуальном портфеле, то разница во "входе в рынок" в несколько дней может значительно сказаться на конечном результате", - подчеркивает специалист. Например, если рынок переживает период бурного роста, за 2-3 дня можно извлечь 5-процентную прибыль, и клиент, "вошедший" раньше, получит бЧльшую доходность. "Поэтому клиенты с абсолютно одинаковыми декларациями и даже абсолютно одинаковой структурой портфелей могут получить совершенно разные результаты", - считает г-н Богданов.

Невозможность получить реальную картину эффективности управления активами из-за несовершенства методики раскрытия информации, к сожалению, в настоящий момент служит одним из серьезных барьеров для развития данного сегмента. Клиенты фактически лишены надежных ориентиров при выборе компании-агента. Согласно данным аналитиков, по итогам 1-го полугодия 2007 года доля компаний, внедряющих стандарты внутреннего учета, которые позволяют видеть соотношение риска и доходности, не превышает 1%.

"Ручная работа"

Вместе с тем, несмотря на отсутствие возможности четко проследить результаты, клиенты, пользующиеся услугами ИДУ, имеют все основания рассчитывать, что они превзойдут аналогичные показатели ПИФов или общих фондов банковского управления (ОФБУ). "Управление отдельными счетами клиентов - более трудоемкое и дорогое занятие по сравнению с ПИФами, но при этом и доходность по ИДУ зачастую заметно выше, чем в секторе коллективных инвестиций, - указывает Денис Мовзолевский. - Это связано прежде всего с тем, что инструментарий по ПИФам ограничен законодательством. При передаче средств в доверительное управление эти ограничения снимаются. По согласованию между компанией и клиентом могут быть использованы фактически любые инструменты, доступные на фондовом и депозитном рынке. Так, в частности, можно инвестировать в бумаги дальних эшелонов. Эта тактика принесла неплохие результаты тем, кто ее использовал в последнее время, когда рынок "голубых фишек" фактически замер, зато компании с малой капитализацией показали неплохую доходность. В результате средняя доходность счетов ИДУ на 15-25% превышает доходность по ПИФам той же управляющей компании".

"Доверительное управление активами позволяет с максимальной эффективностью использовать возможности фондового рынка для размещения свободных денежных средств, - подтверждает Александр Головцов. - Услуги ДУ предназначены для тех, кто считает необходимым отделить процессы зарабатывания капитала от его сохранения и приумножения".

Помимо более широкого доступа к инвестиционным инструментам среди ключевых преимуществ ДУ необходимо упомянуть также возможности более гибкого управления инвестициями, указывает специалист. Например, в контракте между клиентом и инвесткомпанией можно предусмотреть именно продажи без покрытия и покупки на заемные средства.

Также обычно контракты предусматривают возможность оперативной корректировки портфеля в зависимости от конъюнктуры рынка, добавляет Дмитрий Богданов. Как отмечает Денис Мовзолевский, у некоторых УК даже существуют планы по использованию в портфелях индивидуального доверительного управления фьючерсных контрактов товарных рынков, металлических счетов и т.д.

Однако у всех этих преимуществ достаточно высокая цена. "По нашему мнению, нецелесообразно открывать счета клиентам менее чем с 5 млн рублей", - отмечает г-н Богданов. По словам Дениса Мовзолевского, типичный размер начальных инвестиций - от $250 тыс. до $1 млн. При этом средняя сумма портфелей ИДУ за счет дополнительных вложений и роста первоначального капитала в настоящее время колеблется в пределах $3-5 млн.

Дополнительным бонусом для клиентов ДУ, как отмечает Александр Головцов, служит то, что им не придется тратиться на депозитарий, аудиторов, оценщиков и т.п., в то время как при операциях с ПИФами подобные расходы могут достигать 2% от стоимости активов.

К недостаткам ИДУ по сравнению с коллективными инвестициями относятся меньшая прозрачность, а также обязательства по выплате вознаграждения управляющему (доля прибыли). Кроме того, клиенты ИДУ в конце каждого года вынуждены платить налог, если с их активами были проведены сделки, - а сделок, как правило, бывает достаточно много. Пайщики ПИФов в этом смысле пользуются "налоговыми каникулами" на весь период владения паем вне зависимости от изменения его стоимости. Все расчеты с казной откладываются до момента продажи паев, благодаря чему те, кто вкладывается в ПИФы на долгосрочной основе, могут оказаться в серьезном выигрыше.

Необходимо упомянуть и еще об одном важном аспекте. Как правило, при сильном росте рынка пайщики ПИФов оказываются в большем плюсе. Будучи свободными от обязательств делиться прибылью с управляющим, они получают всю прибыль от роста капитализации без вычетов. Поэтому даже при более высоких транзакционных издержках общая доходность их инвестиций может оказаться выше, чем в случае ИДУ. В свою очередь, при умеренном росте, снижении или высокой волатильности рынка инвестиции в ДУ чаще оказываются эффективнее за счет большей гибкости.

Агрессия и консервативность

Технология работы по сохранению и приумножению средств клиентов ИДУ мало чем отличается от деятельности трейдера на фондовом рынке. Как и любой участник рынка, управляющий (разумеется, заручившись добровольным согласием клиента) может выбрать как агрессивную, так и осторожную политику.

По словам Дмитрия Богданова, существуют три основных типа стратегии доверительного управления. Первый тип - стратегии с максимальным риском - предполагает инвестирование всего капитала в акции. Его антиподом является третий тип, ориентированный на инвестиции исключительно в бумаги с фиксированной доходностью, в первую очередь облигации. Промежуточное положение между ними занимают так называемые сбалансированные стратегии, когда акции и облигации "смешаны" в портфеле в определенных долях. Помимо этого в ИДУ можно говорить и о структурированных продуктах, когда в соответствии с индивидуальным финансовым планом и индивидуальным анализом рисков для клиента формируется комбинированный портфель, в который могут входить как индивидуальные пулы ценных бумаг, так и паи различных фондов, например венчурных. "Общее правило в действительности всего одно, уровень доходности и риска рассчитывается индивидуально в каждом случае", - объясняет Дмитрий Богданов.

"Выбор стратегии управления средствами в ДУ зависит от самого клиента, - отмечает Алексей Буторин. - Как правило, клиенты-физические лица желают получать более высокую доходность, чем предлагают банки. В таком случае выбирается стратегия работы с акциями или сбалансированный вариант между акциями и облигациями. Если же клиент является институциональным инвестором, которому важна более высокая надежность, выбирается стратегия с преобладанием облигаций".

По словам Александра Головцова, стратегий может быть бесконечное множество. "Мы обычно предлагаем ультраконсервативную, консервативную, сбалансированную, умеренно-агрессивную и агрессивную стратегии, - говорит он. - Баланс консервативности и агрессивности зависит от соотношения акций и других ценных бумаг в инвестиционном портфеле".

В "умеренные годы", отмечает специалист, ультраконсервативная стратегия приносит около 10%, а агрессивная может принести до 30%.

"Существует также стратегия Long/Short Equity (длинный/короткий капитал), которая основана на оценке потенциалов роста ценных бумаг различных эмитентов, позволяющая получать прибыль независимо от конъюнктуры рынка в целом", - рассказывает г-н Головцов.

Cтратегия Long/Short Equity состоит в том, чтобы продавать слишком дорогие бумаги и скупать слишком дешевые. Определение недооцененности или переоцененности акции в тот или иной момент зависит от профессионализма менеджеров. Поэтому клиент должен понимать, что управленческий риск при выборе данной стратегии будет выше, чем при других.

"Можно выбрать портфель, сфокусированный на акциях второго эшелона с повышенным долгосрочным потенциалом доходности, но ограниченной промежуточной ликвидностью, - продолжает г-н Головцов. - Или подобрать вариант так называемой capital protection (защита капитала), когда первоначальная сумма вложений защищена от потерь. В таком случае есть вероятность заработать значительно больше, чем по депозиту".