Предсказуемость рубля

Курс рубля к доллару за первые десять дней августа снизился так же, как и за первые десять дней декабря, за неделю до тогдашнего обвала. Полностью совпали и масштабы текущего падения цены нефти. Оба снижения составили примерно половину от тех, что отмечались на очередных минимумах - в январе этого года. Но теперь динамика курса рубля оказывается как минимум более предсказуемой, отмечают эксперты, хотя он и отпущен в "свободное плавание". Достаточно последить за ценой нефти, соотнося ее с расчетными значениями курса. Вмешательства Центрального банка (ЦБ) стоит ожидать лишь при явных отклонениях одного от другого.

Расчетными называют в данном случае некие "равновесные" уровни курса рубля. Такие, которые, по оценкам тех или иных экспертов, соответствуют, по совокупности целого ряда макроэкономических показателей, текущему уровню цены нефти. Эти оценки, безусловно, разнятся, но отнюдь не кардинально.

Представим две ситуации: цена барреля эталонной североморской нефти Brent, к которой привязана экспортная цена и российской нефти Urals, составляет примерно 50 долларов, как сегодня, или 40 долларов, если допустить такое падение в обозримом будущем. Каким в обоих случаях оказывается "равновесный" курс рубля к доллару? Его еще называют "фундаментально обоснованным"...

Дмитрий Савченко, главный аналитик шведского банка Nordea в Москве:

- При цене нефти 50 долларов за баррель, равновесный курс, по нашим расчетам, - порядка 61-62 рублей за доллар. При 40 долларах за баррель - примерно 66 рублей за доллар. И в принципе эта модель себя оправдывает в последние пару лет. Меняются вторичные факторы, привнося волатильность, из-за которой курс отклоняется в ту или иную сторону от равновесных уровней. Но сами эти уровни, к которым так или иначе "стремится" курс рубля, по-прежнему не меняются значительно.

​Но баррель нефти стоит сейчас как раз 49-50 долларов, тогда как текущий биржевой курс к вечеру во вторник превысил 64 рубля за доллар. Если исходить из ваших оценок, выходит, что рубль несколько перепродан, то есть недооценен?

Дмитрий Савченко:

- Вообще говоря, да. Сейчас несколько факторов влияют на рубль, помимо нефти. Во-первых, общий тренд по валютам развивающихся и "сырьевых" стран. Мы видим давление практически на все такие валюты, от бразильского реала до австралийского доллара. Причина - ожидание повышения ставки Федеральной резервной системы США, которое неминуемо приведет к оттоку капиталов с рынков этих стран. И во-вторых, ожидание очередных платежей российских компаний по своим внешним долгам. Ближайшие их пики - в сентябре и в декабре. Хотя общая сумма будет значительно меньшей, чем в конце прошлого года, тем не менее определенный риск усиления волатильности существует. И валютный рынок уже сейчас пытается учесть этот риск в текущих котировках, что приводит к отклонению рубля от своих равновесных уровней. А при цене нефти 50 долларов за баррель мы по-прежнему считаем таковым курс в 61-62 рубля за доллар.

Мария Помельникова, макроаналитик австрийского банка Raiffeisen, Москва:

- Мы оцениваем возможные уровни курса при средней цене на нефть 50 долларов за баррель до конца этого года примерно на текущих уровнях, то есть около 65 рублей за доллар. Если цена на нефть упадет, скажем, до 40 долларов, возможный диапазон курса может составить 70-75 рублей за доллар. Если, конечно, исключить возможность проявления каких-то новых внешних факторов, кроме падения цен на нефть.

Алексей Девятов, главный экономист инвестиционной компании "Уралсиб Кэпитал":

- При 60 долларах за баррель равновесный курс, по нашим оценкам, составляет 53-56 рублей за доллар. А при цене нефти в 50 долларов нынешние значения курса - 62-65 рублей за доллар - и представляются нам равновесными. Если говорить о цене нефти в 40 долларов за баррель, то, думаю, примерный диапазон - 72-74 рубля за доллар. В целом же сейчас, на мой взгляд, нет каких-то факторов, которые бы отклоняли курс рубля от его равновесных значений. В основном его и определяет сейчас динамика цены на нефть.

​Помимо цен на нефть в долларах, эксперты оценивают и рублевые цены на нефть. Они, собственно, и учитываются при планировании доходной части российского госбюджета, половину которых формируют поступления от компаний ТЭК. Судя по целому ряду сообщений, бюджет на текущий год оказывается сбалансированным при цене нефти примерно в 3100 рублей за баррель. Текущие ее уровни весьма близки - 3150-3250 рублей. Но в какой степени рублевая цена нефти может служить, на ваш взгляд, неким ориентиром для прогнозирования динамики курса рубля, с точки зрения возможного вмешательства финансовых властей?

Алексей Девятов:

- Конечно, Минфин заинтересован в том, чтобы рублевая цена на нефть соответствовала бюджетным проектировкам.

Но все-таки курс рубля - сфера деятельности Центрального банка, а для него имеет значение инфляция прежде всего. Слабый рубль - это фактор, который разгоняет инфляцию. Поэтому я думаю, что, если, скажем, цены на нефть упадут даже до 40 долларов за баррель, ЦБ позволит рублю девальвироваться до уровней в районе 70 за доллар. Тем не менее ЦБ, безусловно, поддержит рубль, если он вдруг чрезмерно ослабеет, имея в виду фундаментально обоснованные уровни. Для этого у него есть все необходимые инструменты. И я не думаю, что ЦБ будет как-то всерьез оглядываться при этом на госбюджет, балансируется он или не балансируется...

​Дмитрий Савченко:

- Вопрос: что считать вмешательством Центрального банка? Если вести речь о прямых покупках рубля за валюту для поддержания его курса, то такая вероятность, на мой взгляд, сейчас равна нулю. Но, скажем, ЦБ вполне может вернуться к использованию такого инструмента, как годовой валютный РЕПО (кредиты под залог определенных видов ценных бумаг. - РС), что, конечно, окажет весомую поддержку рублю. Прямых же интервенций на валютном рынке со стороны ЦБ, на мой взгляд, ожидать не стоит - все-таки рубль торгуется сейчас близко к своим равновесным значениям. Да, он немного недооценен, но какой-то критической динамики курса отнюдь не наблюдается.

Мария Помельникова:

- В зависимости от масштабов падения цен на нефть меняется и масштаб снижения курса рубля, что, соответственно, влияет на рублевую цену нефти. Поэтому мы и не видим обоснованной возможности как-то зафиксировать рублевую цену на нефть, которая была бы выгодна для бюджета. С другой стороны, некая избыточная девальвация рубля - с точки зрения комфортного для бюджета его курса - оказывается в конце концов невыгодной. Возникают дополнительные инфляционные риски, а ослабление рубля "покрывает" недостающие доходы бюджета лишь на ближайший год. Затем расходы бюджета так или иначе предстоит переоценивать. Поэтому в перспективе такое ослабление рубля приведет разве что к дополнительным рискам для бюджета.

​Если сопоставлять динамику цен на нефть и курса рубля к доллару за последние месяцы, то обращают на себя внимание любопытные совпадения. Например, в течение первой декады декабря прошлого года, то есть всего за неделю до тогдашнего обвала рубля, нефть Brent подешевела на 9%. За то же время курс рубля к доллару снизился на 10%. Только что, за первые десять дней августа, цены на нефть вновь снизились на 9%, а рубль - вновь примерно на 10%. Да, эти падения оказываются почти вдвое меньшими, чем, скажем, за первые две недели января, когда цены на нефть упали на 19%, а последовавший за ними рубль - на 18%. Но в начале декабря, помимо дешевеющей нефти, в полной мере еще проявлялись такие дополнительные факторы курсообразования рубля, как геополитика или предстоящие пиковые платежи российских компаний по своим долгам, которые, собственно, и вызвали обвал курса в середине декабря. Сегодня эти же факторы как минимум не столь же значимы, однако курс рубля, как и в начале декабря, столь же точно, как тогда, следует за ценами на нефть...

Дмитрий Савченко:

- Такие факторы, как грядущие погашения компаний по внешнему долгу или геополитические риски, включая и ожидания повышения процентных ставок в США, приводят лишь к тому, что рубль просто отклоняется от своих равновесных уровней. То есть эти факторы сказываются на волатильности курса, а не на самом его векторе. Вектор прежний: рубль следует за ценами на нефть.

​Мария Помельникова:

- Сейчас рубль сильнее реагирует на изменение цены на нефть, чем еще недавно. Когда не было ни геополитической напряженности, ни закрывшихся для многих российских компаний внешних рынков, что на этот раз оказывало резкое давление на курс. Кроме того, с октября прошлого года курс рубля стал "плавающим". После чего его волатильность и чувствительность к изменениям цены на нефть и другим внешним факторам риска существенно повысилась. И поэтому, если раньше на сколько падала цена нефти, на столько же мог падать и рубль, то сейчас, с появлением других сильных факторов, рубль может падать при снижении цены на нефть с удвоенной силой. И, соответственно, наоборот, корректироваться в плюс тоже с удвоенной силой.

Из этого следует, что на текущий момент динамика курса рубля в большей степени соответствует фундаментальному движению цен на нефть. Нет нового обострения "геополитической неопределенности", валютное финансирование со стороны Центрального банка, как и накопленный запас валюты компаниями для предстоящих погашений внешнего долга, достаточно сбалансированы. То есть все внимание сейчас - именно к цене нефти.