Девальвация рубля будет стремительной?

Готовность к девальвации во втором полугодии должна быть одним из приоритетов при принятии любых инвестиционных решений.

Когда возобновится девальвация, насколько глубоким будет падение курса рубля к доллару и евро, предугадать сегодня сложно. Однако с достаточно высокой вероятностью можно предположить, что после преодоления верхней границы валютного коридора падение рубля станет стремительным. Оно займет не месяцы, а считанные дни. Возможно, даже произойдет одномоментно.

Рубль в валютном коридоре

Есть все основания считать, что до лета рубль останется в валютном коридоре. Благодаря резкому падению импорта в начале 2009 года у России сохраняется положительный торговый баланс - превышение валютных доходов от экспорта над расходами для импорта. Прекратились активные закупки валюты, связанные с ожиданиями девальвации, стали медленнее падать размеры золотовалютных запасов. Центробанк существенно ограничил размеры кредитов банкам, за счет которых в значительной мере финансировались закупки валюты.В итоге, в середине мая рубль вырос примерно на 10 % от верхней границы валютного коридора. И пока длится оживление на международных рынках капитала, пока сохраняются относительно высокие цены на нефть у него есть шансы подрасти еще. Хотя и слишком резкого роста рубля ожидать вряд ли стоит. В случае возникновения заметного спроса на рубли Центробанк скорее всего, пользуясь случаем, будет скупать валюту для пополнения своих запасов.

Хотя на все 100 % нельзя исключить с его стороны и другой политики. Действия или бездействия, направдленных на то, чтобы побудить население сбросить свои валютные запасы.

Однако, эта крепость рубля, скорее всего, временная. Даже при нынешнем уровне цен на энергоносители приток валюты в Россию за счет положительного торгового баланса едва достаточен для того, чтобы обеспечить возвращение всех кредитов, взятых в валюте, если кредиторы откажутся их возобновлять. А они в значительной части случаев скорее всего откажутся это делать. Кроме того, учитывая нарастание промышленного спада во всем мире, весьма вероятно, что цены на нефть и объем ее потребления еще будут снижаться. Недолговечным скорее всего будет и нынешний рост на биржах. А если этот новый \"пузырь\" лопнет, вновь усилится отток капитала.

Многое будет зависеть также от степени жесткости денежной политики, от того, насколько интенсивно будут \"накачиваться\" рубли в экономику. В конце 2008 года Центробанк \"печатал\" много новых рублей. В 2009 г он стал проводить гораздо более осторожную политику, ограничивая денежную массу. Вопрос в том будет ли он последователен в проведения этого курса.

К сожалению, последовательности нашим властям часто не хватает. Шапкозакидательские настроения осени сменились в начале этого года гораздо более реалистичным, осторожным подходом. Однако в последнее время под влиянием признаков частичной стабилизации наблюдается возрождение оптимизма сомнительной обоснованности. Вплоть до обещаний восстановления экономического роста уже во второй половине этого года. И это заставляет опасаться, неблагоприятных изменений в денежной и бюджетной политике.

Вероятность девальвации будет также увеличиваться при высоком темпе роста цен. А он в очень существенной степени будет определяться размером дефицита государственного бюджета.

Последний запланирован пока в размере 7,5% к валовому внутреннему продукту. Однако, судя по неутешительным результатам сбора налогов в начале года, дефицит может оказаться и выше. Дополнительным фактором его роста может стать вторая волна банковского кризиса. Нарастание \"плохих\" долгов имеет все шансы поставить значительную часть банковской системы на грань банкротства и в этой ситуации государство скорее всего начнет спасть банки дополнительными финансовыми инъекциями.

При покрытии за счет резервного фонда, хранящегося в валюте, Минфин для финансирования бюджета будет покупать у Центробанка рубли, которые тот выпустит специально для этой цели. Рост рублевой массы поддержит инфляцию и, если он будет достаточно существенен, снизит покупательную способность рубля относительно других валют, косвенно провоцируя следующий этап девальвации.

Прогнозы - дело неблагодарное, но все же рискнем предположить, что при сохранении нынешних цен на нефть и продолжении относительно осторожной политики Центробанка в выпуске новых рублей, у валютного коридора хорошие шансы дожить до осени.

При резком падении цен на нефть или в случае, если Центробанк и Правительство решат усилить так называемую \"стимулирующую\" политику, активно накачивая экономику рублями в попытках искусственно ее оживить, валютный коридор может перестать существовать уже летом. Не потому, что его будет невозможно удержать, а потому, что в какой-то момент может быть принято решение его убрать (или сдвинуть) упреждающе. Если же события будут развиваться по более мягкому сценарию, то у коридора будет возможность пережить III квартал.

Вероятность исполнения прогнозов, что валютный коридор просуществует до конца года, а тем более что рубль во второй половине года резко вырастет представляется сегодня не очень большой.

Это, кстати, не противоречит заявлениям руководства Центробанка, сделанным при введении коридора. Его председатель Сергей Игнатьев сказал, что коридор создан не на дни и недели, а на месяцы. 23 марта новому коридору исполнилось два месяца. Так что обещание уже давно выполнено.

Валютный коридор, скорее всего, прекратит свое существование не тогда, когда его будет уже невозможно удерживать, а когда руководителям Центробанка и Правительства станет очевидно, что жить ему осталось недолго. Спрос на валюту со стороны населения и предприятий начнет расти, когда станет очевидным, что хранить средства в валюте, с учетом предстоящей девальвации, становится выгодным. А предотвращение роста этого спроса, собственно, и является одним из важных назначений политики коридора.

Отдельно следует сказать, что здесь все время говорится о курсе рубля к бивалютной корзине доллара и евро. Курс рубля к отдельным валютам будет определяться изменениями их курсов по отношению друг к другу. Пока действует коридор, рубль большую часть времени будет падать по отношению к одной из этих валют и одновременно расти по отношению к другой. Если изменение их курса относительно друг друга будет достаточно существенным, а размер девальвации рубля к корзине умеренным, то может оказаться, что в итоге рубль упадет только (или преимущественно) к доллару или евро.

Валютная политика после коридора

Какой может оказаться денежная политика после отмены валютного коридора в сегодняшних границах? Пока видятся три наиболее очевидных варианта:

1. Установление валютного коридора в новых границах (как подвариант: установление наклонного коридора с постоянно меняющимися по заранее объявленному графику границами).

2. Резкая и достаточно глубокая одномоментная Девальвация рубля с твердой фиксацией его курса на новом, легко защищаемом, уровне.

3. Отказ от курсовой политики с твердо заявленными ориентирами, отправление рубля в относительно свободное плавание.

Возможны, разумеется, и другие варианты. Например, введение значительных ограничений на валютные операции. На сегодняшний день они кажутся менее вероятными, но ситуация через несколько месяцев может существенно измениться.

Установление нового валютного коридора возможно, если существующий коридор докажет свою жизнеспособность, если он действительно позволит надолго ослабить ожидание девальвации и остановить долларизацию. Иначе говоря, этот вариант будет весьма вероятен, если нынешний валютный коридор сохранится до конца лета.

Глубокая одномоментная Девальвация с твердой фиксацией рубля на новом уровне имеет смысл, если такую политику можно будет проводить очень и очень долго. Это могло бы стать возможным в случае принятия властями твердого решения прекратить рублевую \"накачку\", отказавшись от мер искусственного \"стимулирования\" спроса, ввести политику жесткой экономии и ограничения бюджетного дефицита. А также в случае, если в США и еврозоне кризис перешел бы в новую фазу, и начался быстрый рост цен.

Девальвация перед валютным коридором

Весьма вероятно, что вторая фаза девальвации пройдет совсем не так, как первая. Нужно сказать, что быстрая пошаговая Девальвация под полным контролем Центробанка, которую мы наблюдали в ноябре-январе, достаточно редка в мировой практике.

Создалась ситуация, когда простой обмен рублей на валюту приносил частным лицам, банкам и предприятиям доходы в сотни процентов годовых. Эта политика спровоцировала уход от рубля и привела к существенному сокращению золотовалютных запасов на каждом этапе снижения. Поэтому чаще всего Центробанки, проводящие политику активного поддержания курса национальной валюты, переходят на новый уровень резко, одномоментно.

В нашем случае ситуация была иной. Центробанк потерял значительную часть резервов, спровоцировав начало бегства от рубля. Но кое-что при этом было достигнуто:

1. Существенно увеличилась финансовая устойчивость банковской системы. Обязательства банков в валюте, которые могли бы привести к их банкротству при резкой девальвации, теперь в большей степени покрыты. Многие банки успели неплохо заработать. К девальвации подготовилась и часть предприятий.

2. По крайней мере, у населения была возможность перевести сбережения в валюту, а часть кредитов в рубли.

3. Центробанк доказал, что способен последовательно выдержать заявленный курс. Этим он укрепил значимость своих будущих заявлений, а, значит, и уменьшил вероятность спекулятивных атак для их проверки.

Однако повторить тот же трюк - продолжить девальвацию в темпе шага, - Центробанк уже не сможет. Используемые для такой политики собственные валютные резервы Центробанка упали почти в три раза. Вторая фаза девальвации не может пройти плавно на всю свою глубину, поскольку у Центробанка попросту нет достаточных средств для ее проведения.

А коли так, то можно ожидать, что после того как курс рубля вернется к верхней границе валютного коридора характер дальнейшего снижения будет совсем не таким, как в декабре-январе. После отказа от коридора падение окажется резким, возможно одномоментным. Другое дело, что перед этим прорывом в районе верхней границы коридора курс может на некоторое время задержаться. Если пауза будет длительной, то это резкое падение можно будет рассматривать как отдельную, уже третью фазу девальвации.

Валютные резервы Центрального банка

Рассмотрим ситуацию с резервами подробнее. 8-го августа общий объем ЗВР (международных резервов) России составлял 598 млрд долл. Часть из них - средства управляемых Минфином фондов (Резервный и Фонд Национального благосостояния). Остальное - средства, которые Центробанк может использовать для проведения активной курсовой политики - составляли чуть более 430 млрд долл.

7-го ноября, перед объявлением старта «плавной» девальвации, ЗВР уже упал до 475,4 млрд долл. или примерно 310 млрд без средств фондов.

20-го января международные резервы сократились до 397,5 млрд долл. в общем объеме или 188 млрд долл. без средств фондов.

Однако за это время Центральный банк стал открывать корреспондентские счета в долларах российским банкам. В результате при расчете в ЗВР теперь попали и деньги этих банков (а, следовательно, и деньги клиентов этих банков) в размере 38,5 млрд долл.

В итоге, к 20-му января у Центробанка для возможной поддержки рубля на самом деле осталось всего 150 млрд долл. Вместо, напомню, 430 млрд в августе. Вполне достаточно пока для того, чтобы отбить спекулятивную атаку и чтобы существенное время удерживать рубль от пересечения верхней границы валютного коридора.

А вот два месяца отдавать в среднем по миллиарду или два в день на «плавной» девальвации, обеспечивая покупателям гарантированную сверхдоходность - уже слишком дорогое удовольствие. Этот вариант отныне практически исключен. Политика, которая оставит страну без минимальных необходимых резервов, наверняка, проводиться не будет.

Девальвация рубля будет стремительной

Соответственно, какой бы вариант валютной политики «после коридора» ни был выбран, падение рубля до новых значений должно быть резким, без расходования существенных средств ЗВР до момента достижения нового дна.

При выборе политики твердой фиксации курса рубля на новом уровне падение, скорее всего, произойдет в один день.При политике относительно свободного курса основное падение, вероятно, тоже произойдет в кратчайшие сроки, скорее всего измеряемые днями. При этом вначале рубль может уйти глубже равновесного курса, а потом немного подрасти, компенсируя излишнее падение.

То же самое произойдет и при смене границ коридора. Только размах падения будет ограничен новыми границами.

Конечно, «человек предполагает, а Господь располагает». Реальность всегда может преподнести сюрприз и опровергнуть любые построения. Скажем, небольшой военный конфликт в зоне Персидского залива способен резко подбросить цены на нефть и тем самым кардинально изменить ситуацию с платежным балансом страны, надолго сделав девальвацию неактуальной.

Однако на сегодняшний день представляется, что готовность к быстрой девальвации, во втором полугодии, должна быть одним из приоритетов при принятии любых инвестиционных решений.